Yngvi Örn Kristinsson, framkvæmdastjóri verðbréfasviðs Landsbankans, fór í fyrirlestri sínum á fundi Landbankans í dag yfir rætur kreppunnar sem nú ríkir og segir að kreppan nú sé sú alvarlegasta sem hann hefur upplifað. Ekki sé um staðbundna kreppu að ræða heldur eigi stærstu hagkerfi heims í vanda.

Að sögn Yngva hefur markaðshagkerfið tilhneigingu til að skjóta yfir markið. Á löngum góðærisskeiðum eflast væntingar of mikið og rangar fjárfestingaákvarðanir eru í vaxandi mæli teknar á þeim grundvelli að góðærið verði endalaust.

Lágir stýrivextir stuðluðu að góðærinu og lengdu í því

Lágir stýrivextir hjá mörgum lykilseðlabönkum stuðluðu að góðærinu og lengdu það. Lág verðbólga, meðal annars vegna nýs framboðs frá löndum þar sem framleiðslukostnaður er lágur, gerði stýrivaxtahækkanir óþarfar. Það hefur komið fram að í þeirri löngu uppsveiflu sem nú er að baki hafi vandinn verið magnaður þar sem margir helstu seðlabankar héldu stýrivöxtum lágum og lengdu í góðærinu með því. Þessir lágu stýrivextir höfðu áhrif til hækkunar á eignaverði ekki bara á íbúðarhúsnæði heldur líka á hlutabréfamörkuðum.

Ljóst að forsendur voru rangar

Í því góðæri sem nú er lokið voru lánaákvarðanir vegna íbúðafjárfestinga teknar í miklu mæli á þeim grundvelli að verðhækkanir á íbúðarhúsnæði myndu tryggja endurgreiðslu íbúðalána.  Vanskila- og tapslíkur þessara lána voru metnar af lánshæfisfyrirtækjum á grundvelli tapslíkana á góðæristímum og því verulega vanmetnar, segir Yngvi Örn.

Afleiðingarnar eru mikil aukning á framboði húsnæðis og gríðarleg skuldsetning umfram greiðslugetu. Að sögn Yngva er augljóst eftir á að hyggja að þessar forsendur voru rangar og að líkindum hefði það átt að vera ljóst fyrirfram.

Í kreppunni nú fer saman verðfall á fasteigna- og hlutabréfamörkuðum í nokkrum af stærstu hagkerfum heims, Bandaríkjunum og á evru-svæðinu.

Útlánatöp metin á 500-1.000 milljarða dala

Nýlegar fjármálaafurðir hafa smitað fjármálakerfi í flestum löndum. Yngvi Örn segir að erfitt sé að meta útlánatöp banka vegna íbúðalána og tengdra afleiða í heild en þau eru jafnvel áætluð á bilinu 500-1.000 milljarðar Bandaríkjadala. Segir Yngvi Örn að lauslegt mat hans sé að um 400 milljarðar dala töp hafi þegar verið afskrifuð.

Segir Yngvi Örn að tæpast hafi sést vandi af þessari stærðargráðu frá árinu 1929. Ekkert prófað alþjóðlegt öryggisnet sé til staðar til að glíma við vanda af þessu tagi.

„Nú eru grunnmarkaðir í uppnámi, millibankamarkaðir í Bandaríkjunum og á evrusvæðinu hafa nánast verið lokaðir frá því í ágúst í fyrra fyrir alla aðra en allra tryggustu fjármálafyrirtækin. Vaxtaálög hafa snarhækkað og framboð af lánsfé minnkað og aðgangur fjármálafyrirtækja, sem talin eru ótrygg, lokast. Almennt var talið óhugsandi að þessir markaðir gætu hegðað sér með þessum hætti í svo langan tíma," segir Yngi Örn.

Flestir alþjóðlegir bankar treystu á fjármögnun á þessum mörkuðum fyrir sem svarar helming af sínu fjármagni. Núverandi vaxtakjör, það er þau væru virk, gera viðskiptalíkön þessara banka óarðbær nú, segir hann.

Bankarnir berskjaldaðir

Bankarnir lána, að sögn Yngva Arnar, til lengri tíma og fjármagna sig til skemmri tíma. Enda endurspeglar það  þarfir sparifjáreigenda. Hluti af viðskiptalíkani þeirra. „Þessi staða leiðir til þess að bankar eru berskjaldaðir fyrir uppnámi í fjármögnun þeirra. Bankaáhlaup geta átt sér stað. Þetta getur leitt til þess að lausafjárvandi verður að eiginfjárvanda og eignasala við erfið skilyrði gengur hratt á eigið fé," segir Yngvi Örn og bætir við að klassíska leiðin var fólgin í úttektum innlána. Nú getur áhlaupið eins verið tregða til endurfjármögnunar lána á millibanka- og skuldabréfamarkaði.

Yngi Örn segir að kreppur af þessu tagi hafi verið klassískt vandamál á 19. öldinni og leiddi oft til kostnaðarsamra efnahagserfiðleika. Upp úr þessu verða seðlabankarnir til en þeir voru fyrst og fremst settir á laggirnar til að leysa þetta vandamál.

 Að sögn Yngva erum við í dag með tveggja þrepa bankakerfi, viðskiptabanka og fjárfestingabanka og síðan seðlabanka sem er til öryggis fyrir kerfið. Lausafjárvandi bankanna er því lausafjárvandi seðlabankanna.

Af hverju ætti að bjarga fjármálafyrirtækjum er spurning sem margir spyrja sig þessa dagana, sagði Yngvi Örn á fundinum. Reynslan sýni að fjármálakreppur eru alltaf aðdragandinn að djúpum og langvarandi efnahagslægðum sem fylgja mikið velferðar- og framleiðslutap. Sérstaklega skiptir máli að tryggja starfsemi kerfis- eða lykilbankanna í hagkerfinu. Rof á starfsemi kerfisbanka hefur víðtækari áhrif en annarra fyrirtækja.

Björgunaraðgerðir beinast því að því að vernda fyrirtækin en ekki hlutafé eigenda. 

Tvö tæki seðlabanka

Seðlabankar hafa tvö tæki - það er að lækka stýrivexti eða að veita lánastofnunum fyrirgreiðslu og um leið eykur það lausafé og útlánagetu bankanna. Seðlabankar, sem einir hafa heimild til útgáfu peningaseðla, hafa nánast ótakmarkaða möguleika á að taka vaxtalaus lán hjá almenningi með útgáfu peningaseðla. 

Þó að seðlabankar hafi möguleika á að dæla út peningum þá verða aðrir þættir að vera í lagi. Forsendur þess að hægt sé að beita slakari peningastefnu  er að lánastofnanir hafi burði til að miðla peningaframboðinu áfram til neyslu og fjárfestinga. Væntingar verða að vera með þeim hætti að einhverjir fjárfestingakostir teljist skila betri ávöxtun en innlán eða reiðufé.

Ef annar hvor þessara þátta virkar ekki getur hagkerfið lent í reiðufjárgildru (liquidity trap), það er stöðu þar sem slökun peningastefnunnar virkar ekki. Líkt og Japanir upplifðu í kreppu sem þar ríkti í kringum 1990.

Yngvi Örn segir að enginn vafi sé á því að nauðsynlegt er að láta töp koma fram á stuttum tíma og endurfjármagna kerfisbanka, ef þess er þörf, til að forða langvarandi efnahagslægð. Sérstaklega sé mikilvægt að lækkun eignaverðs komi fram að fullu þannig að trúverðugur grundvöllur skapist fyrir ný viðskipti. Segir hann hættulegt að fela töp í efnahag banka eða í sérstökum „farartækjum" þannig að þau hangi yfir markaðnum. Nauðsynlegt sé að afskrifa og selja eignir til markaðsverðs.

Viðbrögð bandarískra stjórnvalda rétt

Yngvi Örn rakti í fyrirlestri sínum þá stöðu sem ríkir í Bandaríkjunum og viðbrögð stjórnvalda við henni sem Yngvi Örn segist telja að hafi verið góð og rétt. Segir hann að bandarísk yfirvöld hafi sýnt vilja og snarræði til að takast á við vandann. Líklegt sé að stofnun sjóðs til kaupa á íbúðagerningum muni stöðva frekara verðfall á slíkum gerningum.

Talsverðar útlánaafskriftir virðist vera í farvatninu en líklegt er að þegar sé búið að taka þeim með þeim samrunum og yfirtökum sem þegar hafa komið til framkvæmda.

Meðal annars hafi Seðlabanki Bandaríkjanna ítrekað lækkað vexti og nú séu stýrivextir hans 2%. Frá því að erfiðleikarnir komu fyrst upp á millibankamarkaði hefur seðlabankinn ítrekað aukið fyrirgreiðslu sína. Tryggingareglur hafa verið rýmkaðar, ný lengri lán séu í boði og skiptasamningar við önnur helstu seðlabankakerfi hafi tvívegis verið gerðir til að stuðla að jafnvægi á skammtímamörkuðum. Samtals hefur 230 milljörðum Bandaríkjadala verið varið í þessar aðgerðir.

Seðlabankinn hefur aðstoðað við yfirtöku fjármálafyrirtækja, svo sem Bear Stearns með 29 milljarða dala fyrirgreiðslu og AIG með 85 milljarða dala láni. Bandaríski ríkissjóðurinn hefur yfirtekið Freddy Mac og Fannie Mae með allt að 200 milljarða dala láni.

Í burðarliðnum er að stofna sjóð á vegum bandaríska ríkisins til að kaupa fasteignaveðlán eða verðbréf tryggð með fasteignalánum fyrir allt að 700 milljarða dala. Segir Yngvi Örn að seðlabankinn og önnur stjórnvöld séu einbeitt í að taka á vandanum sem ríkir á mörkuðum.

Fram kom í fyrirlestri Yngva Arnar að Seðlabanki Evrópu hafi hingað til ekki talið að þessir erfiðleikar muni valda fjármálakreppu í Evrópu. Hins vegar bendi nýjustu upplýsingar til þess að áhrif kreppunnar á hagvöxt fari vaxandi í Evrópu. 

Í Bretlandi hafi mikill lausafjárvandi komið fram, þá sérstaklega hjá húsnæðisbönkum sem treystu að mestu á aðgang að millibanka- og skuldabréfamarkaði. Viðbrögð Englandsbanka hafi verið fálmkennd þó svo að seðlabankafyrirgreiðsla hafi aukist og tryggingar útvíkkaðar, að sögn Yngva Arnar.