Íslenskir bankar á bráðnandi ís?

Staða viðskiptabankanna þriggja er, þrátt fyrir mikinn og hraðan vöxt á undanförnum árum, veikari en ársskýrslur þeirra gefa til kynna, að mati greiningarfyrirtækjanna Barclays Capital og Credit Sights, en bæði fyrirtækin hafa nýlega gefið út skýrslur þar sem fjallað er um Íslandsbanka, KB banka og Landsbanka, en skýrsla Barclays ber heitið "Icelandic Banks: Skating hard, on thinning ice?", sem útleggja mætti sem: "Íslenskir bankar á bráðnandi ís?". Í inngangi greiningar Credit Sights segir að fulltrúar fyrirtækisins hafi farið til Íslands og rætt við stjórnendur Íslandsbanka, KB banka og Landsbanka auk Seðlabankans og fjármálaeftirlitsins.

Í skýrslunum tveimur segir að hraður vöxtur bankanna þriggja, einkum með erlendum yfirtökum, geti valdið þeim vandræðum í framtíðinni. Þá segir í greiningu Credit Sights að hin mikla arðsemi bankanna komi til vegna hækkana á verðbréfamarkaði sem nær öruggt sé að standist ekki til lengdar. Hins vegar stafi bönkunum mest hætta af hinu skuldsetta viðskiptaumhverfi á Íslandi. Sérstaka áherslu leggja Barclays og Credit Sights á náin eignatengsl stærstu fjárfesta og fyrirtækja á Íslandi.

Náin eignatengsl

Í skýrslu Barclays Capital segir að íslensku bankarnir eigi 80% af öllum eignum íslenska bankakerfisins. Svo virðist sem þeim hafi ekki tekist að sækja eða laða að mikið af erlendu hlutafé til að fjármagna nýhafna útþenslu sína. Afleiðingin sé sú að í íslenska bankakerfinu séu óvenjulega náin og óheilbrigð (incestuous) eignatengsl, sem þýði að bankarnir eigi töluverðar óbeinar fjárfestingar í sjálfum sér.

Í skýrslunni eru tekin dæmi um slík eignatengsl:

Stærsti hluthafinn í KB banka er hollensk-íslenska fjárfestingarfélagið Exista, með 21% hlut, en á móti á KB banki 19% í Exista.

Stærsti hluthafi Íslandsbanka er Milestone/Sjóvá, með 22,8% hlut. Sjóvá var þar til nýlega í meirihlutaeigu Íslandsbanka og segjast skýrsluhöfundar hafa þær upplýsingar að Íslandsbanki eigi enn 33% í Sjóvá.

Næststærsti hluthafi Íslandsbanka er FL Group með 16% hlut, en Landsbankinn er skráður fyrir 32% hlut í FL Group. Þá á Íslandsbanki 10% hlut í FL Group.

Þrettán prósenta hlut í Landsbankanum eiga Landsbankinn Lúxemborg, Landsbanki Íslands og LB Holding og þar sem þessi fyrirtæki eru tengd er í raun um að ræða eigin hlutabréf, þ.e. hlutabréf í eigu fyrirtækisins sjálfs.

Í skýrslunni segir að slík eignatengsl séu óhjákvæmileg í hagkerfi sem sé eins lítið og vaxi með jafnmiklum hraða og hið íslenska. Þrátt fyrir það segir skýrslan að samkvæmt vestrænum stöðlum sé um óvenjulegt fyrirkomulag að ræða og það hylji raunveruleg eignatengsl. Þetta veki spurningar um hvar raunverulega "nýtt" hlutafé sé að finna. Mikilvægt sé að gera sér grein fyrir að ef slík eignatengsl og óbeinar fjárfestingar í eigin fyrirtækjum eru algeng í hagkerfi hafi það áhrif á hagkerfið í heild sinni. Þegar hægist um og dregur saman í hagkerfinu getur slíkt haft þær afleiðingar að smávægileg kreppa verður stórvægileg því áhrif kreppunnar geta margfaldast. Draga myndi úr þörf á lánsfé, söluhagnaður yrði sölutap, tekjur af verðbréfaviðskiptum myndu minnka og fjármögnunarkostnaður myndi hækka töluvert. Af þessu að dæma, segir í skýrslu Barclays Capital, myndi ekki koma á óvart ef til leiðréttingar kæmi á hlutabréfamarkaði. Segir í skýrslunni að jafnvel mjúk lending gæti haft veruleg áhrif á bankana sem hafa hagnast svo mjög á uppganginum.

Credit Sights kemst að svipaðri niðurstöðu í sinni greiningu. Markaðsáhætta er í greiningunni sögð mikil, en þess er getið að samanburður við evrópska eða bandaríska fjárfestingarbanka geti verið misvísandi þar sem stærstur hluti hlutabréfaeignar íslensku bankanna sé í íslenskum fyrirtækjum. Auk þess sé raunveruleg hlutabréfaeign bankanna minni en fram komi í opinberum skjölum vegna framvirkra samninga við viðskiptavini bankanna. Hins vegar segir Credit Sights ekki framhjá því horft að bankarnir séu viðkvæmir fyrir snarpri dýfu á hlutabréfamarkaði, bæði vegna eigin hlutabréfaeigna, en einnig vegna þess hve margir af viðskiptavinum þeirra hafa fjármagnað eigin hlutabréfakaup með lánum frá bönkunum.

Viðkvæmir fyrir sveiflum

Í greiningu Credit Sights segir ennfremur að lánshæfisfyrirtækin hafi bent á það hversu viðkvæmir bankarnir séu fyrir sveiflum á íslenska hlutabréfamarkaðnum og að bankarnir sjálfir hafi viðurkennt þessa veikleika. Hins vegar telur Credit Sights að veikleiki bankanna hafi verið vanmetinn. Í skýrslunni segir að eignarhald á öllum helstu fyrirtækjum á Íslandi, bönkunum þar á meðal, sé í höndum fámenns hóps fjárfestingarfyrirtækja, sem oft séu í eigu einstakra auðmanna eða fjölskyldna og sé algengt að félög eigi hvert í öðru.

Í skýrslunni segir að þetta sé líklega óumflýjanlegt í litlu hraðvaxandi hagkerfi sem nýlega hafi verið losað undan efnahagslegum höftum, en eignatengslin hafi flækst mjög við umbreytingu nokkurra fyrirtækja í fjárfestingarfélög sem stundi það eitt að kaupa og selja hluti í öðrum félögum. Hluthafalistar í stærstu félögunum breytist í sífellu þar sem hlutir gangi kaupum og sölum með miklum hraða, að miklu leyti innan þessa litla hóps fjárfesta, og þegar nýtt hlutafé er gefið út sé oft greitt fyrir það með hlutafé í öðrum fyrirtækjum frekar en reiðufé.

Nefnir Credit Sights það sem dæmi að þegar FL Group jók hlutafé sitt um 44 milljarða króna árið 2005 hafi stofnunum verið boðið að greiða fyrir hin nýju bréf annaðhvort í reiðufé eða með hlutabréfum í 10 stærstu félögunum í Kauphöll Íslands. Það hafi á svipstundu breytt FL Group í áhrifamikinn aðila á markaði og er í greiningunni bent á að FL Group á nú um 16% hlut í Íslandsbanka.

Höfundar skýrslu Credit Sights segja að þótt hinir fjársterku lífeyrissjóðir hafi upphaflega verið drifkrafturinn á íslenskum hlutabréfamarkaði telji þeir stærstan hluta fjárfestingarstarfsemi hér á landi fjármagnaðan með lántökum, að stóru leyti frá bönkunum. Hins vegar sé erfitt að meta að hvaða leyti þetta einkenni fjármálamarkaðarins, sem stjórnað sé af fámennum hópi tengdra aðila, hafi haft áhrif til hækkunar á hlutabréfaverði umfram það sem eðlilegt geti talist.

Telja höfundarnir að bankarnir þrír hafi leikið lykilhlutverk í hækkun hlutabréfaverðs hér á landi, með því að fjárfesta í félögum, að versla með hlutabréf og að fjármagna kaup á hlutabréfum. Bankarnir eru sagðir koma oft fyrir á hluthafalistum íslenskra félaga, þótt Íslandsbanki hafi verið minna virkur á því sviði en hinir bankarnir tveir.

Of hátt lánshæfismat?

Að mati Barclays Capital eru íslensku bankarnir þrír aðeins of hátt metnir hvað lánshæfi varðar. Í dag hafa Íslandsbanki og KB banki einkunnina A1 hjá Moody's á langtímaskuldbindingum en skýrsluhöfundar telja að þessi einkunn ætti að vera A2. Landsbanki fær í dag A2 og eins telja skýrsluhöfundar að rétt einkunn sé A3.

Í skýrslunni er þó tekið fram að markaðurinn hafi að einhverju leyti reiknað þess áhættu inn í verð hlutabréfanna en samt treystir greiningardeild Barclays Capital sér ekki til að mæla með kaupum á hlutabréfum í bönkunum þremur.

Fjármögnun er í greiningu Credit Sights sögð veikur blettur á bönkunum þremur. Þeir eru sagðir reiða sig mjög á erlent lánsfé, að mestu leyti í erlendri mynt. Þannig samsvari innlán í bönkunum aðeins um 22% af eignum og 29% af útlánum. Bankarnir eru sagðir hafa notið mjög góðs lánshæfismats hjá Moody's og Fitch og hafa sótt inn á lánamarkaði í Asíu og Bandaríkjunum, en þegar fjármögnunarbilið (e. credit spread) breikkaði við lok árs 2005 eru þeir sagðir hafa orðið fyrir erfiðleikum með að finna fjármögnun.

Almennt telur Credit Sights rekstrar- og afkomustöðu bankanna frekar góða, þótt tekjur séu í raun ekki eins háar og formlegar tölur gefi til kynna og þótt bankarnir séu viðkvæmir fyrir sveiflum á markaði. Hins vegar telji greiningarfyrirtækið, líkt og Barclays, lánshæfismat Moody's fyrir KB banka og Íslandsbanka (A1) of rausnarlegt og ætti í raun að vera neðar á A-skalanum. Er í greiningunni tekið fram að bæði Moody's og Fitch reikni inn í lánshæfismat bankanna vilja íslenskra stjórnvalda til að koma þeim til bjargar ef í nauðirnar rekur.

Dregur Credit Sights vilja stjórnvalda ekki í efa, en segir vafasamt hvort íslenska ríkið hafi fjárhagslega burði til að standa í slíkum björgunaraðgerðum gerist þeirra þörf. Eignir bankanna séu samtals um sexföld þjóðarframleiðsla Íslands. Gjaldeyrisforði íslenska ríkisins sé um einn milljarður bandaríkjadala en samanlagt eigið fé bankanna þriggja sé um 5,9 milljarðar dala. Segir í skýrslunni að líklega gæti ríkisstjórnin fengið að láni nægt fé til að bjarga bönkunum. Skuldir ríkissjóðs séu frekar lágar og lánshæfismat íslenska ríkisins mjög gott, en horfa verði til þess að heildarskuldir íslenska þjóðarbúsins erlendis séu hlutfallslega þær hæstu meðal OECD-ríkja, einkum vegna lántöku bankanna. Varar Credit Sights því við því að menn reiði sig um of á getu íslenska ríkisins til að bjarga bönkunum ef í harðbakkann slær.

Ofhitnun í hagkerfinu

Í umfjöllun Credit Sights segir að í heildina séu bankarnir þrír svipaðir, með heilbrigðan efnahagsreikning. Hins vegar séu ákveðin atriði í rekstri þeirra sem vakið geti áhyggjur.

Arðsemi bankanna er í greiningunni sögð mjög mikil, eða um 30% arðsemi eigin fjár að meðaltali, en Credit Sights telur hana þó ekki endurspegla rekstur þeirra. Segir í skýrslunni að tekjur bankanna séu að stórum hluta gengishagnaður vegna mikilla hækkana á íslenska hlutabréfamarkaðnum, úrvalsvísitala Kauphallar Íslands hafi vaxið um 60% árin 2003 og 2004 og um 65% árið 2005. Arðsemi annarra þátta í rekstri bankanna sé mun minni, og lækki meðalarðsemi eigin fjár fyrir skatta úr 39% í 21% þegar gengishagnaður hefur verið tekinn frá, að minnsta kosti hjá KB banka og Íslandsbanka.

Önnur hætta, sem Credit Sights segir steðja að bönkunum, þótt ekki sé hún jafnmikil, er hugsanleg lækkun á gengi krónunnar. Í greiningunni segir að almennt sé búist við gengislækkun á árinu, þótt hækkandi stýrivextir Seðlabankans muni vinna á móti slíkri lækkun. Vegna þess að stór hluti eigna bankanna er í erlendri mynt gæti gengislækkun haft óæskileg áhrif á eiginfjárstöðu þeirra. Bankarnir séu hins vegar í betri stöðu hvað þetta varðar en mörg fyrirtæki sem eigi viðskipti við þá, sem hafi tekið mikið af lánum í erlendri mynt, og það geti haft einhver áhrif á afkomu bankanna sjálfra.

Að lokum bendir Credit Sights á að gott lánshæfismat og jákvæður lánamarkaður hafi ekki nægt til að viðhalda trausti fjárfesta. Breikkandi fjármögnunarbil (e. corporate spread) í október og nóvember á síðasta ári, upphaflega hvað varðar KB banka en síðar varðandi hina bankana tvo, hafi í raun komið í veg fyrir frekari fjármögnun þeirra með útgáfu skuldabréfa í Evrópu. Segir í skýrslunni að ekki sé ljóst hvað hafi valdið breytingunni, þar sem engar slæmar fréttir hafi borist af rekstri bankanna, en miðlarar kenna m.a. um áhyggjum af eiginfjárstöðu bankanna.

Afleiðing þessa, að mati Credit Sights, er að bankarnir þurfa að viðhalda mjög sterkri eiginfjárstöðu og tekur fram að eiginfjárstaða þeirra nú sé mun betri en Seðlabanki Íslands gerir kröfu um.

Í skýrslu Barclays Capital segir að þrátt fyrir að áætlað sé að hagvöxtur haldi áfram að vera meiri hér á landi en gengur og gerist á Vesturlöndum sé gert ráð fyrir að á honum hægist á þessu ári og samkvæmt nýjustu skýrslu OECD sýni íslenska hagkerfið enn merki um ofhitnun. Líklegt sé að taka þurfi fastar á málum hvað peningamálastjórn varðar til að sporna við verðbólgu og efnahagslegu ójafnvægi sem samkvæmt OECD minnir á ástandið eins og það var í lok tíunda áratugarins. Að taka á þessum málum skipulega sé veruleg áskorun.

bjarni@mbl.is | sigurhanna@mbl.is